Titres à revenu fixe gouvernementaux : Se familiariser avec un marché obligataire géré par l’État

La liquidité des marchés obligataires s’est améliorée au cours des dernières semaines, notamment grâce à la réaction mondiale coordonnée des autorités monétaires et des gouvernements, dont la portée et l’ampleur ont été sans précédent. Mais ce soutien, en soi, ne signifie pas qu’il convient de replonger la tête la première dans le risque. Sachant que le PIB mondial pourrait connaître une contraction nettement plus forte que celle qu’a causée la crise financière mondiale de 2008-2009, les investisseurs devraient surveiller un certain nombre de variables mouvantes, dont l’évolution constante des conditions de liquidité à court terme et les changements structurels de la politique budgétaire.

La situation actuelle est totalement inhabituelle sur les marchés des titres à revenu fixe mondiaux. Normalement, lorsque les cours fluctuent de 20 % à 25 % sur le mois, on considère que ce n’est pas une bonne période pour les actions. Or, les obligations à long terme sont actuellement en proie à ce genre de volatilité. Mais la volatilité des cours n’est pas la seule incongruité relevée sur le marché obligataire. Songez, par exemple, qu’à la mi-mars, les taux des obligations à long terme du gouvernement canadien s’établissaient à 74 points de base¹. Ou qu’en Autriche, le taux de l’obligation d’État à 100 ans (vous avez bien lu, une obligation arrivant à échéance dans un siècle) n’est que de 40 points de base². Si vous pensiez que le marché boursier était volatil, bienvenue dans le monde des titres à revenu fixe!

L’antithèse de la croissance mondiale

Évidemment, cette volatilité invraisemblable est un effet secondaire de la pandémie de COVID-19 qui a paralysé l’économie mondiale. Les marchés mondiaux des titres à revenu fixe n’ayant tout simplement pas pu résister à l’arrêt forcé de l’activité économique, il n’est pas surprenant que cela ait déclenché rapidement une crise de liquidité.

L’immobilisation presque totale de la plupart des secteurs continue à ruiner l’économie mondiale, dont le PIB croissait, avant la pandémie, au rythme des connexions entre les gens et les pays. En effet, la distanciation physique et la fermeture des frontières – mesures nécessaires pour lutter contre la propagation de la COVID-19 – sont au fond incontestablement aux antipodes des fondamentaux de la croissance économique.

C’est pourquoi la volatilité récente et les dommages économiques de plus en plus lourds n’ont rien à voir avec ce que nous pourrions observer dans le cadre d’une crise « normale ». D’où la nécessité, pour les gouvernements, de prendre des mesures radicales – qui pourraient, selon nous, aller bien au-delà de celles que les pays développés ont mises en œuvre dans la foulée de la crise financière de 2008-2009.

La distanciation physique et la fermeture des frontières – mesures nécessaires pour lutter contre la propagation de la COVID-19 – sont au fond incontestablement aux antipodes des fondamentaux de la croissance économique.

Un assouplissement quantitatif illimité?

Il est important de réfléchir à la façon dont nous en sommes arrivés là, ne serait-ce que pour comprendre pourquoi les changements qui sont survenus si rapidement risquent de ne pas disparaître de sitôt. L’explosion de l’incertitude économique en mars a brisé les corrélations traditionnelles. À certains moments, les cours obligataires ont chuté de concert avec ceux des actions. Les investisseurs n’ont pas pu compter sur leurs placements obligataires conventionnels pour protéger leurs rendements comme prévu.

Or, le marché obligataire s’est trouvé aux prises avec des problèmes de liquidité sans précédent sur plusieurs semaines, notamment dans le secteur des obligations de sociétés à court terme. En effet, la courbe des taux des titres de créance s’est aplanie de façon spectaculaire, les titres à court terme étant utilisés pour assouvir la soif soudaine de liquidité et le levier financier ayant rapidement diminué sur le marché. Les négociations ont été bloquées sur le marché obligataire et les sociétés n’ont pas été en mesure de réunir les capitaux dont elles avaient besoin. C’est dans ce contexte que les banques centrales des marchés développés ont abaissé les taux d’intérêt à près de 0 %, mis en place des programmes d’urgence pour améliorer la liquidité des marchés et pris diverses mesures d’assouplissement quantitatif sans précédent pour soutenir les cours des actifs.

La Banque du Canada a lancé plus d’une douzaine de programmes différents en trois semaines, à commencer par des facilités d’achat de papier commercial, ainsi que d’obligations d’État et d’obligations de sociétés – et ce n’est peut-être qu’un début. La Réserve fédérale des États-Unis (la Fed) a également décidé de prendre « toutes les mesures qui seraient nécessaires », en orchestrant en quelques semaines un programme surpassant certaines mesures dont la mise en place avait pris des mois lors de la crise financière de 2008-2009. Les déficits budgétaires ont aussi explosé et les commentateurs ont comparé la situation financière mondiale actuelle à celle de la Seconde Guerre mondiale³.

Liquidité des marchés obligataires et stabilité du crédit gérées par l’État

Les banques centrales se sont attaquées de front au problème crucial pour s’assurer que la crise de liquidité ne se transforme pas en une crise totale du crédit – et ce, avant que la contraction économique ne prenne toute son ampleur. Les titres de moindre qualité notés BBB ont notamment subi d’énormes pressions avant l’adoption des mesures de relance gouvernementales, la liquidité du côté acheteur étant très restreinte, voire inexistante. Les secteurs de la production d’énergie, des pipelines, des services financiers spécialisés, de l’automobile et de l’immobilier ont soudainement été frappés de plein fouet. Même les émissions des grandes banques ont été touchées dans le contexte de la demande extraordinaire de liquidité créée par la flambée d’incertitude.

Compte tenu des pressions exercées sur la liquidité et le crédit, il n’est pas surprenant que les gouvernements aient déployé toute leur panoplie d’outils, et en aient même créé de nouveaux, pour prévenir une aggravation de la crise. Aucune banque centrale n’a encore réagi en optant pour l’assouplissement quantitatif potentiellement illimité dont a parlé la Fed, mais ce serait selon nous la bonne solution pour que le marché se normalise sans trop tarder. Sur le plan budgétaire, c’est peut-être la seule option possible si les gouvernements veulent éviter une destruction dommageable de la capacité de production à long terme.

Un positionnement prudent, avant et pendant la crise actuelle

Au début de 2020, nous observions une faible croissance, une faible inflation et des taux d’intérêt historiquement bas. La conjoncture macroéconomique mondiale atone nous a amenés à conclure que les valorisations étaient pratiquement la seule chose qui était élevée. Nous nous sommes donc montrés prudents en gérant le risque associé à nos portefeuilles et nous avons calibré nos placements en prévision d’un scénario plausible dans lequel les marchés boursiers subiraient une correction de l’ordre de 15 %, s’accompagnant d’une correction correspondante des marchés des titres à différentiel de taux.

Croyez-moi, nous n’essayons pas d’anticiper le marché. Ce n’est pas notre stratégie. Nous sommes des investisseurs rigoureux axés sur les valorisations et les données fondamentales. Nous avons simplement suivi notre processus de placement quand nous avons réduit les risques au début de la crise. Considérant que les valorisations étaient élevées, nous avons réduit le risque lié aux écarts dans nos stratégies. En somme, nous étions donc prêts à affronter un ouragan de catégorie 1. Puis, lorsque la tempête a frappé, nous avons soudain réalisé que l’ouragan était de catégorie 5.

Aujourd’hui encore, alors que nous commençons à voir émerger des occasions parmi les titres de créance de sociétés de la catégorie investissement et dans d’autres secteurs, nous examinons les fondamentaux et la dynamique du marché avec circonspection. Les fondamentaux, comme nous l’avons vu, sont caractérisés par la faiblesse et l’incertitude de la croissance mondiale et des bénéfices, par des pressions potentiellement importantes sur les bilans des sociétés et par le risque de faillite dans certains secteurs. La dynamique du marché est caractérisée par des contraintes de liquidité, comme en témoigne le flux continu d’annonces exceptionnelles des banques centrales; des rachats de fonds négociés en bourse qui entraînent des pressions de vente; et la possibilité d’une réduction accrue du levier financier, qui pourrait faire déferler une vague de liquidation généralisée sur toutes les catégories d’actif.

Nous étions prêts à affronter un ouragan de catégorie 1. Puis, lorsque la tempête a frappé, nous avons soudain réalisé que l’ouragan était de catégorie 5.

Ce que nous surveillons à court et à long terme

À court terme, nous portons une attention particulière aux signaux émis par les marchés monétaires. Il s’agit, selon nous, de l’un des meilleurs endroits pour décrypter les signaux relatifs à la liquidité qui revêtent désormais tant d’importance pour toute la gamme des actifs à revenu fixe. Nous recueillons quotidiennement des renseignements sur la solidité de la liquidité à court terme et les progrès opérationnels réalisés par les programmes d’achat de la Banque du Canada, ce qui nous permet de dresser un portrait de l’évolution de la liquidité. Et malgré l’amélioration indubitable constatée sur le front de la liquidité, des progrès restent à faire au chapitre du resserrement des écarts de taux à court terme et de la disponibilité des produits. Les changements constatés à cet égard influeront sur notre façon d’évaluer le risque et de déployer les capitaux dans presque tous les autres secteurs des titres à revenu fixe au cours des prochains mois.

À plus long terme, nous serons à l’affût d’autres changements en matière de politique budgétaire. Au fil de la crise financière et économique, nous évaluerons attentivement si un nouveau régime a finalement été mis en place sur le plan de la politique budgétaire. Comment les gouvernements envisageront-ils la gestion des déficits au cours des trimestres et des années à venir? Comme nos stratégies misent sur les rendements procurés par les obligations d’État, il sera important d’analyser soigneusement les changements touchant l’ensemble des émissions. Si les émissions de l’Ontario, par exemple, se révélaient nettement supérieures à leurs niveaux normaux, nos attentes à l’égard des écarts de taux des titres d’emprunt de la province pourraient considérablement changer. D’un point de vue historique, les écarts de taux peuvent sembler intéressants à un certain niveau, mais si le régime de politique budgétaire n’est plus le même et qu’il faut s’attendre à des déficits moyens plus élevés, les écarts doivent être évalués sur une nouvelle échelle.

Le marché obligataire n’a plus rien à voir avec ce qu’il était en janvier 2020. Le marché est directement soutenu par les milliers de milliards de dollars que les banques centrales injectent dans les obligations d’État, dans tous les secteurs d’activité et dans des titres représentant toutes les catégories sur le plan de la qualité. Tandis que les banques centrales soutiennent les marchés financiers, les gouvernements soutiennent l’économie réelle. Qu’il s’agisse de fonds pour lutter contre le virus ou du recours à l’« hélicoptère monétaire » pour contrebalancer ses répercussions économiques dévastatrices, les gouvernements ont injecté des milliers de milliards de dollars dans l’économie. La mobilisation massive de fonds publics a beau nous sembler appropriée, elle redéfinira probablement les placements obligataires pendant un certain temps. La première étape de la gestion des portefeuilles de titres à revenu fixe consiste désormais à se familiariser avec un marché soutenu par l’État.

Banque du Canada, au 9 mars 2020. Bloomberg, données en date du 16 mars 2020. Voir, par exemple, « Bad Economic Theory and Practice, Demolished », prospect.org, 6 avril 2020.

Une crise généralisée dans le secteur de la santé, comme une pandémie mondiale, pourrait entraîner une forte volatilité des marchés, la suspension et la fermeture des opérations de change, et affecter le rendement du portefeuille. Le nouveau coronavirus (COVID-19) perturbe ainsi considérablement les activités commerciales à l’échelle mondiale. Les répercussions d’une crise sanitaire, ainsi que d’autres épidémies et pandémies susceptibles de survenir à l’avenir, pourraient avoir des conséquences sur l’économie mondiale qui ne sont pas nécessairement prévisibles à l’heure actuelle. Une crise sanitaire peut exacerber d’autres risques politiques, sociaux et économiques préexistants. Cela pourrait nuire au rendement du portefeuille, ce qui entraînerait des pertes sur votre placement.

Les placements comportent des risques, y compris le risque de perte du capital. Les marchés des capitaux sont volatils et peuvent considérablement fluctuer sous l’influence d’événements liés aux sociétés, aux secteurs, à la politique, à la réglementation, au marché ou à l’économie. Ces risques sont amplifiés dans le cas des placements effectués dans les marchés émergents. Le risque de change s’entend du risque que la fluctuation des taux de change ait un effet négatif sur la valeur des placements détenus dans un portefeuille.

Les renseignements fournis ne tiennent pas compte de la convenance des placements, des objectifs de placement, de la situation financière ni des besoins particuliers d’une personne donnée. Nous vous invitons à évaluer la convenance de tout type de placement à la lumière de votre situation personnelle et à consulter un spécialiste, au besoin.

Le présent document est réservé à l’usage exclusif des personnes ayant le droit de le recevoir aux termes des lois et des règlements applicables des territoires de compétence; il a été produit par Gestion de placements Manuvie et les opinions exprimées sont celles de Gestion de placements Manuvie au moment de la publication, et pourraient changer en fonction de la conjoncture du marché et d’autres conditions. Bien que les renseignements et analyses présentés dans le présent document aient été compilés ou formulés à l’aide de sources jugées fiables, Gestion de placements Manuvie ne donne aucune garantie quant à leur précision, à leur exactitude, à leur utilité ou à leur exhaustivité, et n’accepte aucune responsabilité pour toute perte découlant de l’utilisation des renseignements ou des analyses présentés. Le présent document peut comprendre des prévisions ou d’autres énoncés de nature prospective portant sur des événements futurs, des objectifs, des stratégies de gestion ou d’autres prévisions, et n’est à jour qu’à la date indiquée. Les renseignements fournis dans le présent document, y compris les énoncés concernant les tendances des marchés des capitaux, sont fondés sur la conjoncture, qui évolue au fil du temps. Ces renseignements peuvent changer à la suite d’événements ultérieurs touchant les marchés ou pour d’autres motifs. Gestion de placements Manuvie n’est nullement tenue de mettre à jour ces renseignements.

Ni Gestion de placements Manuvie, ni ses sociétés affiliées, ni leurs administrateurs, dirigeants et employés n’assument de responsabilité pour quelque perte ou dommage direct ou indirect, ou quelque autre conséquence que pourrait subir quiconque agit sur la foi des renseignements du présent document. Tous les aperçus et commentaires sont de nature générale et ponctuelle. Quoiqu’utiles, ces aperçus ne remplacent pas les conseils d’un spécialiste en fiscalité, en placement ou en droit. Il est recommandé aux clients de consulter un spécialiste qui évaluera leur situation personnelle. Ni Manuvie, ni Gestion de placements Manuvie, ni leurs sociétés affiliées, ni leurs représentants ne fournissent de conseils dans le domaine de la fiscalité, des placements ou du droit. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs. Le présent document a été préparé à titre informatif seulement et ne constitue ni une recommandation, ni un conseil professionnel, ni une offre, ni une invitation à quiconque, de la part de Gestion de placements Manuvie, relativement à l’achat ou à la vente d’un titre ou à l’adoption d’une stratégie de placement, non plus qu’il indique une intention d’effectuer une opération dans un fonds ou un compte géré par Gestion de placements Manuvie. Aucune stratégie de placement ni aucune technique de gestion des risques ne peuvent garantir le rendement ni éliminer les risques. La diversification ou la répartition de l’actif ne sont pas garantes de profits et n’éliminent pas le risque de perte. À moins d’indication contraire, toutes les données proviennent de Gestion de placements Manuvie.

Gestion de placements Manuvie

Gestion de placements Manuvie est le secteur mondial de gestion de patrimoine et d’actifs de la Société Financière Manuvie. Nous comptons plus de 150 ans d’expérience en gestion financière au service des clients institutionnels et des particuliers ainsi que dans le domaine des régimes de retraite, à l’échelle mondiale. Notre approche spécialisée de la gestion de fonds comprend les stratégies très différenciées de nos équipes expertes en titres à revenu fixe, actions spécialisées, solutions multiactifs et marchés privés, ainsi que l’accès à des gestionnaires d’actifs spécialisés et non affiliés du monde entier grâce à notre modèle multigestionnaire.

Le présent document n’a été soumis à aucun examen de la part d’un organisme de réglementation des valeurs mobilières ou autre et il n’a été déposé auprès d’aucun organisme de réglementation. Il peut être distribué par les entités de Manuvie ci-après, dans leurs territoires respectifs. Des renseignements supplémentaires sur Gestion de placements Manuvie sont accessibles sur le site gamanuvie.com.

Australie : Hancock Natural Resource Group Australasia Pty Limited, Manulife Investment Management (Hong Kong) Limited. Brésil : Hancock Asset Management Brasil Ltda. Canada : Gestion de placements Manuvie limitée, Distribution Gestion de placements Manuvie inc., Manulife Investment Management (North America) Limited et Marchés privés Gestion de placements Manuvie (Canada) Corp. Chine : Manulife Overseas Investment Fund Management (Shanghai) Limited Company. Espace économique européen et Royaume-Uni : Manulife Investment Management (Europe) Limited, qui est régie et réglementée par l’organisme Financial Conduct Authority, Manulife Investment Management (Ireland) Ltd. qui est régie et réglementée par l’organisme Central Bank of Ireland Hong Kong : Manulife Investment Management (Hong Kong) Limited. Indonésie : PT Manulife Aset Manajemen Indonesia. Japon : Manulife Investment Management (Japan) Limited. Malaisie : Manulife Investment Management (M) Berhad (auparavant Manulife Asset Management Services Berhad), numéro d’inscription : 200801033087 (834424-U). Philippines : Manulife Asset Management and Trust Corporation. Singapour : Manulife Investment Management (Singapore) Pte. Ltd. (société inscrite sous le numéro 200709952G). Corée du Sud : Manulife Investment Management (Hong Kong) Limited. Suisse : Manulife IM (Switzerland) LLC. Taïwan : Manulife Asset Management (Taiwan) Co., Ltd. États-Unis : John Hancock Investment Management LLC, Manulife Investment Management (US) LLC, Manulife Investment Management Private Markets (US) LLC et Hancock Natural Resource Group, Inc. Vietnam : Manulife Investment Fund Management (Vietnam) Company Limited.

Gestion de placements Manuvie, le M stylisé et Gestion de placements Manuvie & M stylisé sont des marques de commerce de La Compagnie d’Assurance-Vie Manufacturers et sont utilisées par elle, ainsi que par ses sociétés affiliées sous licence.

514330

Roshan Thiru, CFA

Roshan Thiru, CFA, 

Gestionnaire de portefeuille principal, Titres à revenu fixe canadiens

Collection d’œuvres d’art de la Société

Read bio
Nathan W. Thooft, CFA

Nathan W. Thooft, CFA, 

Gestionnaire de portefeuille principal et chef mondial, Répartition de l’actif

Gestion de placements Manuvie

Read bio