Dites au revoir aux obligations à rendement négatif : Moment macroéconomique

L’époque des titres de créance à rendement négatif est révolue, mais nous nous intéressons davantage à la manière dont l’émission des titres de créance et la hausse des taux vont accroître le fardeau de la dette publique (et ce que cela signifie pour les investisseurs). Nos yeux sont également tournés vers l’Europe, où nous faisons preuve d’un optimisme prudent à court terme. Enfin, nous avons de bonnes nouvelles pour les investisseurs en obligations.

Les titres de créance à taux de rendement négatif appartiennent au passé

Le phénomène mondial des taux d’intérêt négatifs touche à sa fin. Après avoir culminé en décembre 2020 à plus de 18 000 milliards de dollars, l’indice Bloomberg Global Negative Yielding Debt a récemment atteint zéro pour la première fois en plus de dix ans. À son sommet, environ 64 % de cet indice était constitué de titres de créance d’origine européenne et 28 % de titres de créance japonais, en raison des politiques monétaires ultra-accommodantes de la Banque centrale européenne et de la Banque du Japon. Le niveau de la dette à rendement négatif est resté élevé jusqu’à la fin de 2021, lorsque les marchés des taux ont commencé à prévoir l’un des cycles de durcissement les plus énergiques depuis des décennies, ce qui a entraîné une forte hausse des taux de rendement.

Alors que les banques centrales augmentent les taux pour lutter contre l’inflation, on s’intéresse grandement à la dette souveraine : la viabilité de la dette. Les gouvernements des marchés développés et émergents ont émis des montants historiques de titres de créance tout au long de la pandémie pour financer des politiques budgétaires accommodantes, et les taux plus élevés ont rendu le refinancement de plus en plus coûteux. Selon les prévisions du Congressional Budget Office des États-Unis, les frais d’intérêt sur la dette fédérale, qui s’élèvent actuellement à environ 400 milliards de dollars par an, devraient atteindre près de 1 200 milliards de dollars en 2032 en raison de la croissance du déficit induit. Autrement dit, les coûts du service de la dette pourraient entraîner une éviction potentielle des investissements productifs susceptibles d’alimenter la croissance. Dans certains pays, notamment en Europe, l’émission de titres de créance s’est poursuivie, car la politique budgétaire est utilisée pour aider les ménages et les entreprises à faire face à la hausse des coûts de l’énergie.

En dehors de la viabilité de la dette, il existe des conséquences (et des possibilités) pour les investisseurs multi-actifs, car la hausse des taux de rendement a de profondes répercussions sur la répartition de l’actif. Compte tenu d’un taux de rendement des instruments du Trésor américain de 3,5 % et d’un taux de rendement en dividendes du S&P 500 de seulement 1,7 %, le profil de rendement total relatif des obligations s’est amélioré. Et le même effet se fait sentir sur l’ensemble du spectre de risque des titres à revenu fixe, le taux de rendement de l’indice Aggregate Bond des États-Unis grimpant à plus de 4 % et éclipsant le taux de rendement approximatif de 1,5 % en 2020 et 2021. En effet, le concept TINA (« il n’y a pas de solutions de rechange ») est en train d’être reconsidéré au moment où les actions ne sont plus la seule option. Un regard sur la prime de risque en baisse des actions est également le résultat de cette dynamique – et une autre raison pour laquelle nous sommes prudents à l’égard des actions en 2023. 

Les titres de créance à taux de rendement négatif appartiennent au passé

Indice Bloomberg Global Aggregate Negative Yielding Debt, valeur de marché (en milliers de milliards de dollars américains)

Graphique linéaire montrant cette valeur de marché de la dette à rendement négatif depuis 2016. Elle a culminé à 18 000 milliards de dollars en 2021, mais est désormais à zéro.

Source : Bloomberg, Gestion de placements Manuvie, au 17 janvier 2023.Source: Bloomberg, Manulife Investment Management, as of January 17, 2023. Il n'est pas possible d'investir directement dans un indice. 

Confiance à l’égard du marché européen : optimisme prudent

Entre le 1er octobre 2022 et le 19 janvier 2023, les actions européennes ont enregistré un rendement de 24 %, soit 15 % de plus que le S&P 500.1 De même, l’euro est en hausse de plus de 10 %, le taux de change de la paire EUR/USD passant de 0,98 à 1,08. La confiance à l’égard du marché européen s’est tellement améliorée que les estimations de croissance du BPA à terme ont commencé à monter, défiant le consensus largement répandu selon lequel la situation des bénéfices en 2023 se détériorerait.

Quels sont les facteurs favorables qui ont contribué à la vigueur récente des actions européennes?

  1. Des températures hivernales nettement plus élevées que la moyenne ont réduit le risque d’une crise énergétique en 2023, car les stocks de gaz naturel ont grossi. 
  2. Les plus grands pays de l’UE ont fourni un soutien budgétaire important  visant précisément le gaz, ce qui a permis d’amortir le choc pour les ménages.
  3. La réouverture de la Chine a amélioré les perspectives quant à la demande mondiale. De nombreuses méga-capitalisations européennes sont exposées à l’Asie pour ce qui est d’une grande partie de leur chiffre d’affaires de par le monde, et la réouverture entraînera une hausse des prévisions.
  4. Les données macroéconomiques sont supérieures aux attentes, mais la tendance demeure très négative ou teintée par la récession.
  5. Les valorisations sont bon marché par rapport aux États-Unis (et à la plupart des actions des autres marchés développés) et, malgré la surperformance récente, celles-ci restent très inférieures à leurs moyennes à long terme.

Alors que de nombreux risques pour la région à court terme (de trois à six mois) se sont atténués, un risque macroéconomique imminent pour tous les actifs européens correspond au durcissement de la BCE. Les marchés tablent actuellement sur une nouvelle hausse de 125 points de base et sur un taux final de 3,25 %. La croissance s’en trouvera clairement gênée, et nous ne savons pas comment l’économie réelle pourra absorber la rigueur du cycle de durcissement, les taux n’ayant jamais été aussi restrictifs depuis plus de 20 ans. Le ralentissement de la croissance est un facteur défavorable évident pour les actifs européens et augmentera les risques sur le plan de la stabilité financière. Nous surveillerons donc de près le marché du travail et les indices d’activité en temps réel.

La résurgence de l’un ou l’autre des risques susmentionnés (en plus des effets décalés d’une politique monétaire restrictive) pourrait atténuer la confiance à l’égard des actions européennes, mais pour l’instant, il existe des raisons fondamentales et techniques qui soutiennent le rendement supérieur de ces actions au cours des prochains mois. À plus long terme, nous restons neutres quant aux actions européennes en raison des facteurs défavorables structurels.

Les choses s'améliorent pour l'Europe

Croissance prévue des bénéfices par action sur 1 an (%)

Graphique linéaire de la croissance prévue des bénéfices par action sur un an aux États-Unis et en Europe. Il montre une amélioration des perspectives pour les actions européennes, avec une croissance prévue du BPA de 18,1 % contre 12,2 % pour les États-Unis.
Source : Bloomberg, Gestion des placements Manuvie, en date du 17 janvier 2023. Il n'est pas possible d'investir directement dans un indice. 

 

Les données historiques donnent à penser que les obligations devraient connaître une meilleure année

L’un des mouvements de marché les plus remarquables de 2022 a été la vente d’obligations, motivée par le fort durcissement des politiques des banques centrales mondiales. L’indice Aggregate Bond Bloomberg des États-Unis a enregistré un rendement de -13,3 % l’année dernière, soit le pire rendement de l’indice depuis des décennies. En fait, si l’on considère uniquement les bons du Trésor américain à 10 ans au cours du siècle dernier, il n’a jamais enregistré trois années consécutives de rendements négatifs. Après les pertes enregistrées en 2021 et 2022, il est statistiquement très peu probable que ces titres enregistrent une troisième année de pertes.

Les marchés n’ayant prévu que deux hausses supplémentaires de 0,25 % par la Réserve fédérale et de seulement 0,25 % par la Banque du Canada, nous pensons que le malheur des titres à revenu fixe a été ressenti et que le pire est derrière nous. D’une part, nous pensons qu’avec le retour à une croissance tendancielle, les taux de rendement devraient rester à des niveaux plus bas à l’avenir. Ainsi, les investisseurs qui ont un horizon à moyen ou long terme pourraient trouver que les titres à revenu fixe constituent une option intéressante pour les mois à venir.

2022 n’a pas été l'année des obligations
Indice Bloomberg Aggregate Bond, rendement normalisé par année (1er janvier = 100)
Graphique linéaire de la performance de l'indice obligataire Bloomberg U.S. Aggregate chaque année depuis 2000, normalisé. Il montre que 2022 a été la pire année pour cet indice.
Source : Bloomberg, Gestion des placements Manuvie, en date du 17 janvier 2023. Il n'est pas possible d'investir directement dans un indice. 

 

1 Bloomberg. 

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Erica Camilleri

Erica Camilleri, 

Analyste de macroeconomie globale, équipe Solutions multiactifs

Gestion de placements Manuvie

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